一、大盘运行的三个时期
　　
　　998点以来的行情，至今为止，可以分为三大时期。
　　
　　第一个时期，是恢复上涨时间。从05年6月6日的998点到06年7月的1757点。这是在中石化，万科，招行的带领下，恢复上涨的时期。之所以定义为恢复上涨，是因为在01年到06年，中国经济一直在增长，速度还比较快，但中国股市一直在倒增长。这是宏观背景。另一个背景，就是股改，股改以牺牲长期投资者利益的做法，换得短期投资者和外国资金入场的支持。第三点，就是神秘资金的入市。深圳方面，他们最先进入的是中集，被基金打了个措手不及，后来从中集转入万科，才取得全面的主动。
　　
　　第二个时期，06年8月1541点到07年10月6124点。这个时期，是牛市最好挣钱的时期，不少个股10倍以上的涨幅，正是发生在这个时期。
　　
　　第二个时期，分为三个阶段。第一阶段，大盘蓝筹股打 开上涨空间的阶段。以600028，0002，600036，宝钢，601398等为首的大盘蓝筹股，首先打开股价上涨空间。时间是06年8月到07年1 月24日，点位是从1541点到2994点。第二个阶段，即是垃圾股、题材股鸡犬升天的低价股革命时期，到5.30结束。第三个阶段，是从07年6月5日 的3404点到6124点，大盘蓝筹股进入泡沫阶段的时期。
　　
　　第三个时期，全面调整时期。从6124点以来的下跌，为对998点以来的上涨进行总的调整的时期，个人预计时间是24到26个月。
　　
　　这一时期，分三个阶段，有四大特点：
　　
　　第一阶段，长线资金出局，即大A浪。它可以分为小三段：初跌段，从6124点到4778点，跌1346点。主跌段，从5522点到4195点，跌 1327点。第三段，末跌段，从4472点，到四月初，点位应该在3368.77点以上（跌破这个点位，对调整行情的划分另作界定）。
　　
　　第二阶段,为回吐段。有人认为现在已经开始，个人认为可能还没有开始，但为期不远了。回吐时间，三个月到半年。
　　
　　第三阶段，全面杀跌段，有可能会到09年秋冬才结束。
　　
　　这一时期的四大特点是：
　　
　　第一，是长线资金出局时期，即长线资金逃顶。
　　
　　第二，是中小盘股相对于大盘股而言更为活跃的时期，用本人的话说，08年到09年前半段，大盘蓝筹股只有一次中线机会，而中小盘股有一次中线机会和两三次中短线机会，短线机会不谈；出现这种现象的原因，在于机构与游资的博弈。但是投资者要注意，到下一次大行情来临前，很多中小盘股，依然是那里来的，回到哪里去。最终的跌幅，一样不少，甚至更多。用大家常用的术语来说，就是当大C浪杀到底的时候，很多股票应该只有两三块钱，三四块钱。
　　
　　第三，是市场为三年前的全流通还账的时期。这是一个全新的特点，在A股前18年中没有过。当前的调整同97年的调整相比，幅度更深，时间也更长，其中 的主要原因就是为股改还欠账。这也表现在两个方面：一是高价增发（97年那会儿是配股）；二是大小非套现。这是股改带来的新问题。它之所以成为问题，在于 大小非的成本太低，很多在一块钱以下。比如平安，从74块钱杀到48块钱，量一直很大。原因在于大小非成本太低，几十倍的盈利，平安打到20块去它们还有 很厚的利。这在外国市场上也没有过——当然，笔者当初不看好平安，说50块才是它的支撑，并不是这个原因。
　　
　　第四，是向管理层讨还政策欠账的时期。比如印花税，是5.30的欠账。笔者当时指出，主力太 操之过急了，没有把这个政策打下来，是有问题的。现在大家可以看到，给后面的运行带来了多大的被动。06年分红1800亿，算到流通股东头上，去掉税以 后，只有500个亿，却要缴2005亿的税，还有2000亿的佣金，这个市场那就是个婊子市场。可惜一些大经济学家都不懂。再比如大非的减持政策，应该有 个约束。再如高价增发，应该有个约束。再比如类似于中石油这样的大盘股的发行，得有个节制。这些都是管理层的欠账。不能弄个干净的市场，大家就谈何投资？
　　
　　二、当前行情已运行到什么时期什么阶段？
　　
　　第三个时期，第一阶段之末跌段。在末跌段大家该做什么？深套的投资者，不要盲目割肉，等待第二个阶段的到来，等待大B浪的回吐。空仓的投资者该干什 么？中线资金可以寻找合适的股票，适当建点仓，但不能重；然后不要忘记军规，等四月初，或者等22天均线。长线资金，依然可以空仓。
　　
　　三、第三个时期第二阶段的到来，需要四个条件
　　
　　一是外围股市企稳，这个条件目前满足了。
　　
　　二是时间条件，目前似乎还没有满足。
　　
　　三是政策因素，目前还不满足。政策面，多少该有点动静，比如大非减持规定，增发规定等。
　　
　　四是中石油等大盘蓝筹股企稳，目前似乎还不完全具备。
中国式由熊转牛的轨迹：历史的回顾
2008-07-03

(中国在2005年年底至2007年年底整整两年大牛市后终于在世界和中国国内经济形势的急转直下再一次走熊。再度走熊的中国股市将在什么时候出现大拐 点，翻身向上，我们无法预知。但以下一大段行文（摘自本人于2005年年中完稿、2006年底在北京大学出版社出版的《大财五年：抓住你一生中最好的投资 机会》第一章第一节第5页到13页）历史回顾，阐述的是中国式由熊转牛在1300点位来回上下折腾的过程、政策的回应，以及市场主力的动向，等等，给我们 当下转战中国股市的投资者无疑具有重要的启示作用。这一中国式股市定势模式，将在当下乃至未来中国股市中被惊人地不断地复制出来！现在，正在熊市的中国股 指将证明一直围绕2700-2800点位上下轨迹（正负误差将可高达五、六百点，那就是轨迹下轨2000点，上轨3300点）运行，也将证明十分磨人，直 到下一次的大牛市的再度到来！ --博主程超泽）

进入2005年1月底，沪深指数更是出现了大幅走低现象。1月31日，上证指数创下了68个月来的新低，深证综指三百点也遂告失守，创下了96个月来的收 盘新低。与此同时，两市有超过100只的股票跌停。从月K线上看，上证指数和深证综指双双收出中阴，月跌幅分别达5.89%和5.94%。统计显示，至 2005年1月股市开盘以来，市场整体重心一直在不断下移。截止1月31日，创出自2004年1月2日以来收盘新低的A股为646只，占A股总数的 47.75%。而整个1月份创出自2004年1月2日以来收盘新低的A股达到了805只，占A股总数的59.5%。

上证指数围绕1300点这一多年来的重要心理关口上上下下多达不下十来次颇为折磨人的折腾，这难道只是造物主捉弄人的玩笑吗？那么，这个市场究竟在等待什 么？从一个中长线角度上看，中国股市早已走到了一个似乎坏得不能再坏的境地，但在“危机”两字中，危难与机遇则是一对不可分割的孪生兄弟，祸兮福所倚，有 大的危机当然也存在着大机遇！到2005年年底之前中国股市发生突变前的大盘，极像1999年“5•19”行情前的情形，也是利好不断没有反应，但最终还 是形成了突破。市场等待的正是量变到质变的临界点和导火索。利好的量变积累终于在2005年2月初擦出火花！2005年2月2日，股市否极泰来，放量大涨 沪指创了两年单日最大涨幅，收报1252.50点，上涨63.57点，两市共成交168亿元左右，比上个交易日成倍放大。上证指数在日K线图上造出一根实 体达63个点的光头光脚大阳线，并且该大阳线一举向上收复了前一周初以来5根阴线，从而使1189点及1187点两个双底反转形态十分清晰地展现在人们面 前！技术图形上，上证指数的KDJ指标自2004年12月21日以来已经连续出现三次底背离状态，这种极端的走势在技术分析的教科书上也属罕见！而在2月 2日大盘的这根惊天大阳线出现之后，我们最为关注的是，代表着艾略特波浪理论中十分重要的波浪通道，即上证指数自2004年11月22日1387点展开的 C5浪最后一跌，其主跌浪的上轨（即连接11月22日1387点及12月9日1352点以及2005年1月24日1265点），随着大盘的向上推动得以被 突破！这次突破标志着大盘已经结束自2004年4月7日1783点以来展开大C浪5个结构的全部过程，从而在2005年春节之前的1至2月期间构造出了全 年的大底！

尽管这样，我们依然认为，2月2日的“井喷”充其量只是一次质变前夜的渐变运动，阳线也并不表明行情就此立马展开，行情的演变还将是一个在低位反复震荡、 进一步夯实底部形态的过程。这是因为1)千三从2001年到2003年间一直是沪市的中期底部，引发过1339、1311、1307点三轮中级行情。 大量的历史筹码造就了很强的技术阻力，行情的阶段性底部需要有市场进一步认同的过程。（2）作为中国股市多年来的成交密集区、多空分水岭，千三（有人测算 实际相当于1000点）的“灯塔”意义至关重要。这就好比暗夜里行船的水手，这“灯塔”是他们这一断航程的希望所在；而一旦行过“灯塔”，这便又会成为水 手们可瞭望的大后方。如此，市场在千三附近的拉锯战便是难免的了，因为不论多空，谁都想占据这灯塔。

以后的走势证实了我们的猜测，就在上证综指在千三上下反复大幅震荡，大盘的迹象却被越来越多的市场有识之士看成是逐渐完成最后一跌的市场特征：首先是市场 人气的特征。在形成最后一跌前，由于股市长时间下跌，市场中形成了沉重的套牢盘，人气也在不断被套中消耗殆尽。其次是走势形态特征。在形成最后一跌期间， 股指技术形态出现了加速破位走势，各类技术底、市场底、政策底，以及支撑位和关口都显得弱不禁风，稍作抵抗便纷纷兵败如山倒。第三，指标背离特征，即出现 了多个指标在同一时期里在月线、周线、日线上同时发生背离。第四，个股表现特征。当龙头股也开始破位下跌，或者被投资者普遍看好的股票纷纷跳水杀跌时，投 资者心理防线全线崩溃，促使投资者普遍看空，从而完成大盘的最后一跌。从技术走势来看，2005年上证指数两次达到998.23点和1004.08点，双 双跌破1999年5月18日1047点的低位处，完成了W形双底底部形态，这是一个可靠的底部反转上升技术信号。由此，中国股市牛市二波的大回调已经结 束，前期的上升可以看作是一个反转。

事实上，股价曾跌破或接近净资产的低价大盘股如中国石化、宝钢、深宝安、粤美的、四川长虹、深发展、深能源等早在2005年4～7月就开始拒绝下跌，并率 先启动上升。2005年初，有色金属股和绩优股板块也实现了有效向上突破。龙头股作为风向标已在昭示中国股市大盘已经跌到尽头。

最值得关注的是政策面动向上出现的微妙的且是积极的变化特征，这是大盘最后一跌的至为关键的因素。历史上，每次大底都是利空砸出来的，利空出尽是利好。自 2004年9月中旬国务院总理温家宝要求抓紧落实“国九条”以来，各项呵护证券市场健康发展的政策措施便进入了实质性落实阶段：

——9月26日，《关于加强**公众股股东合法权益保护的若干规定》开始征求意见；

——10月18日，修改后的《证券公司债券管理暂行办法》发布，中国人民银行也制定了《证券公司短期融资券管理办法》；

——10月21日，证券公司开展集合资产管理业务开始试点；

——10月25日，中国保监会和中国ZJh联合发布《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》。

2005年1月24日，证券交易印花税税率下调50%，由2‰调整为1‰。当日股市激情四射，上证指数大涨21个点。同样，发行新股询价制的出台与实施， 也与管理层标本兼治证券市场紧密相关。表象上看，询价制的出台似乎是对大盘低迷时发行新股遇到很大阻力的一种被动行为，实际上，只要结合管理层近期的思路 看，反而是一种积极的主动行为。询价制下，阳光资金所代表的主力机构实际上有了更大的话语权，而且是参与定价的话语权。其好处在于，一是由于参与定价，从 而获得了风险更低的个股；二是大盘优质股群的渐多，为这些机构投资者的投资提供了更大的选择空间，并进一步吸引更多的阳光资金如保险资金等的尽快实质性入 市。三是机构扛起的价值投资这面大旗将会越来越深入人心。询价第一股华电国际及其低询价的出现告诉广大投资者这样一个简单却又常常被人忽略的道理，即公司 的内在价值才是第一位的。今后在证券市场上，谁不遵循价值规律，就会受到惩罚，反之，就会受到奖赏。

与此同时，国家外汇管理局加快了QFII的审批速度，仅2004年9月份以来新批QFII额度就高达3.75亿美元，21家QFII总额度达30亿美元， 另外6家获得资格的QFII额度正在审批中。在这一过程中，国务院副总理黄菊两度要求有关部门通力协作，切实把“国九条”落到实处。他亲自考察了深交所， 并主持召开了资本市场改革发展座谈会，提出了“资本市场迎来难得的发展机遇，处在一个关键时期”的观点。这一系列的政策措施，既是管理层落实“国九条”的 切实行动，同时也充分表明了在这个“关键时期”，政府支持资本市场稳定健康发展的决心和态度。从国务院领导同志的讲话中可以看到，政府已把“落实国务院九 条意见，拯救证券市场”提到了一个前所未有的高度。据媒体透露，管理层已经制定了五大政策：

（1）尽快制订证券市场十年发展大纲，解决市场扩容与保护投资者利益之间的矛盾，基本原则是“市场在先、扩容在后”。

（2）解决股权分置问题不等于全流通。

（3）大型国有企业上市可以采取多渠道、分步走的方式，在股市低迷与企业改制不达标的情况下，不设上市时间。

（4）降低交易成本。

（5）提高信息披露透明度。对市场敏感问题，任何部门在该问题未明确解决之前，不得公开发表倾向性意见。

这五大政策是对资本市场发展的重新定义，对指导后期股市运行具有纲领性意义。

                2005年5月，政府又经充分酝酿，启动了股市自开市以来的最大的制度性变革——股权分置改革，中国股市最大的不确定因素开始逐渐消除。

                同年7月，中国ZJh对证券公司分而治之，七成券商被划为风险类和高危类，面临退出市场的命运。

                11月，《关于提高上市公司质量的意见》的文件发布，将坏公司清出股市的指向更加明确。

                12月，《上市公司证券发行管理办法》发布，上市的标准更加严格，劣质公司将更难混入股市。2006年年初，修订后的《证券法》和《公司法》全面实施，新 法在信息披露的真实准确、强化公司高管约束方面有了突破性进展。《证券法》的修改更是在消除“单边市”的政策障碍、分业经营和管理、拓宽资金入市等方面， 为股市日后发展留出了足够的政策空间。由于工程巨大，很多业内人士视修订过程为两法的再造。如果说，2001年前的中国股市是一把一条腿的凳子，坐上去随 时都有跌倒的可能，那么五年后的今天，中国股市的另外两条腿已经长出，也许再过几年，这两条腿就可触到地面。

                2006年政策导向更以股票价值重估为主线展开：股权分置改革，权证、融资、融券等创新活动，增加投资品种吸引各类投资者，另外还在政策法规上把过去不正 确的一些规定，如不许国有企业炒股，不许融资融券等规定取消了，实际上开拓了一个更大的投资空间，同时又着手解决很多券商的不良资产问题。

                回顾中国证券市场发展历史，市场与政策博弈的最终胜出者往往都是政策。2005年，《证券导报》在万国测评的帮助下，集中展示了100多条政策大事，并特别找出了股市10余次大的转折点，无一不是和政策有关的：

——1990年12月19日上交所成立，股市开市，上证指数从99.98点一直上涨到1992年5月25日的1429.01点，涨幅达1329.30％。

——1992年11月17日上海联农股份有限公司人民币股票上市，当日指数曾跌至386.85点，收盘393.52点。此后一路上行，至1993年2月16日，收在1558.95,涨幅296.16％。

——1993年2月16日，上海老八股宣布扩容，指数从1558.95点一直下泄到1994年7月29日的最低325.89点，跌幅达79.10％。

——1994年7月29日，《人民日报》发表中国ZJh与国务院有关部门共商稳定和发展股票市场的文章，昭示1993年上半年熊市后管理层的坚定信心，引 起当年八月狂潮，俗称“三大政策”。上证指数从当日收盘的333.92点，涨至1994年9月13日的1052.94点，涨幅达215.33％。

——1995年5月16日－5月18日，由于停止国债发行，股市出现三天井喷行情。

——1996年1月22日，指数最低514.16点，此时民间认为宏观调控即将结束。1996年5月2日央行首次降息。此轮行情至1996年12月11日，上证指数从516.46点涨至1258.69点，涨幅143.71％。

——1996年12月16日，《人民日报》发表题为《正确认识当前股票市场》的特约评论员文章，指出对于目前证券市场的严重过度投机和可能造成的风险，要 予以高度警惕，要本着加强监管、增加供给、正确引导、保持稳定的原则，做好八项工作。从而引发市场暴跌。指数由1200点附近下跌至865.58点，此后 又一路上扬，最高摸至1997年5月12日的1510.18点，涨幅74.47％。

——1999年5月19日股市出现井喷。经过两年调整，在美国股市网络股盛行的大背景下，机构以《人民日报》社论为引线展开了大幅单边逼空行情，指数由18日的1059.87点升至1999年6月30日1756.18点，涨幅65.70％，此后持续了两年大牛市。

——2001年6月14日国有股减持办法出台，26日国有股减持公司浮出水面。上证指数由14日最高2245.43点，下跌至2002年1月22日的1348.79点，跌幅39.93％。

——2004年1月31日，“国九条”发布，短暂行情持续到2004年4月9日，指数最高为1778.22点。到同年11月，利好政策接连不断。

QFII们似乎早已嗅到了抄中国股市大底的机会。2005年12月6日，有中国官员透露，不少尚未进入境内市场的机构正在积极申请QFII资格，60亿美元的新增额度肯定“不够用”。摩根大通中国证券市场部总监李晶更是表示，100亿额度会在2005年年底全部用完。

12月15日，日兴资产管理有限公司总裁兼投资总裁比尔•威尔德表示，尽管近期QFII 额度在原有40 亿美元的基础上又增加了60 亿美元，但若按在A股市场占2%的比例来计算，QFII应该有600亿美元的额度。

花旗银行的一位研究人员说，在和客户接触过程中，我们深切感觉到海外投资者对于投资中国A股市场的兴趣与日俱增。现在外资持有的H股已超过1000亿美元，由此看来，100亿美元的QFII 额度其实少得可怜。

而市场传言海外有600亿美元正在排队申请进入中国股市。一家QFII代理券商表示，境外机构普遍看好中国股市，生怕赶不上这一轮抄底机会。若股市再次出 现恐慌性下跌，只会给自己所管理的基金带来买入更为廉价的股票资产的机会。同时，要满足现有QFII 的新增资金需求，恐怕再增加200 亿美元的额度都不够。

这种配额的需求饥渴源自外资金融机构对于中国市场的普遍乐观预期。QFII为何看好中国A股市场？瑞士信贷第一波士顿陈昌华说：“即使从技术角度看，A股 市场下跌空间也比较有限。H股从2002 年的低位已经上升了近1倍，调整机会肯定比A股要大。此外，有12万亿元的国内个人储蓄存款（到2005年年底，国内个人储蓄存款已达到14万亿—作者 注）作为后盾，即便中国经济增长放缓，A股消化负面因素的能力也比H股大得多。更何况，中国经济没有任何缓慢下来的任何迹象。”（注）

瑞士银行在发布2005年《A股成为焦点》的研究报告中也列举了看好中国A股市场的四大理由：其一，A股市场与国际市场的估值差别日益缩小；其二，支付对 价降低了投资者持股成本；其三，股票流动性大幅度提高，一旦投资气氛好转，资金供应环境十分理想；其四，相信政府出台的支持股权分置改革的一系列政策效果 终将体现出来。瑞士信贷第一波士顿近期在向客户推荐投资组合时，已将中国A股和B股的投资比重，由原先4%调高到了15%，这既显示了QFII进入中国股 市的迫切心情，也显示了中国管理层吸引外资进入中国证券市场的决心。

大多数专家、机构都认为，2006年是中国资本市场由熊转牛的一年。2005年12月31日，在深圳举办的2006年投资策略报告会中，平安证券明确提出，A股市场已进入一个上升周期。

笔者也从2004年年中就开始坚持认为，目前中国证券市场正处于历史上前所未有的十分重要的关键时期，我们将这一时期称之为“投资时代前夕”。中国股市在1300点附近虽然还需要反复整固，不过，这种整理对于场外投资者来说可能意味着特大级别的行情到来之前的最后建仓机会。
牛市：历史回顾、现状反思和未来展望
来源：中国金融   2008-03-10

    历史回顾：为什么牛市有长有短？
    历史上证券市场经历过许多次牛市，而牛市的持续时间也有长有短。按照持续时间的长短罗列出四次著名的牛市：第一，1929年美国牛市，在这次牛市中，道琼 斯指数由1928年初的200点附近飙升到1929年8月的近400点，牛市持续的时间仅一年有余；第二，2000年美国纳斯达克股票市场的大牛市，这次 牛市从1998年中期开始至2000年9月结束，纳斯达克综合指数从不到2000点暴涨到近5000点，持续时间两年有余；第三，1985年到1990年 日本的大牛市，日经225指数由1985年初的11000 点增长了近2倍，达到了30000点附近，牛市持续了近五年；第四，1980年至1999年的美国大牛市，道琼斯工业指数从1980年初的不到800点一 路上扬到1999年底的逾 11000点，其间虽有1987年"黑色星期五"那样的小插曲，但不改长期牛市格局，股指增长了10多倍，牛市持续时间长达20年。

    为什么牛市会有长有短？其原因就在于形成牛市的基础有所不同。按照推动牛市的主导力量，我们可以将牛市分成四种类型：投机型、技术革命型、币值重估型和资本大众化型。当然，实际发生的牛市可能会同时起因于多方面因素，尤其是投机几乎肯定会存在于所有的牛市中。

    投机型牛市

    1929年美国的牛市属于投机型牛市。投机型牛市又被称作"泡沫"--在这样的牛市中，股价远远超过了由公司和宏观经济基本面决定的基础价值。我们知道， 对于单个的股票而言，要证明其是否有泡沫是很困难的--这需要去估算股票的基础价值，而基础价值又取决于公司未来的现金流和未来的利率。然而，封闭式基金 的基础价值很简单，就是基金净值。因此，无论股票价格如何，当封闭式基金的售价超过其基础价值即基金净值时，泡沫几乎肯定存在了。

    投机型牛市必然短命，其原因就在于它的基础非常脆弱。投机型牛市非常类似于"击鼓传花"的游戏：每个投资者都理性地知道他购买的股票分文不值，而他之所以 买，几乎完全是基于这样的预期--存在下一个以更高价格接手的投资者。因此，市场的流动性是这个游戏能够进行下去的基础。然而，个体的理性未必等于集体的 理性。也就是说，这里出现了一个合成谬误的问题：对个体而言，市场是有流动性的，但是，当所有个体都持有股票、因而都指望其他人来接手的时候，市场就将因 流动性的丧失而崩溃。

    技术革命型牛市2000年美国纳斯达克市场的牛市属于技术革命型牛市。这类牛市源自深刻影响人类生产、生活方式的重大技术变革。与投机型牛市相比，技术革 命型牛市的基础更加牢靠，市场的发展也更为健康。不过，这种牛市通常也不会持续太久。其原因就在于牛市得以形成的根基是刚刚出现、应用前景极其不确定的新 技术，而一旦新技术的前景变得明确、应用范围得以大大推广，牛市的基础就不复存在了。试想，在微软成为"微软"之前，有谁会知道它日后会成为操作系统的垄 断者？相反，当时的投资者会用同样的价格购买"微软甲"、"微软乙"、"微软丙"的股票，而当技术革命的大潮退却，"赢者通吃"必然导致那些"假微软"的 股票暴跌。所以，对于技术革命型的牛市，我们不能简单地用事后的暴跌来验证事前存在泡沫。

    币值重估型牛市1985～1990年日本的牛市属于币值重估型牛市。这类牛市主要源自本币升值所带来的财富效应和流动性效应。就财富效应而言，在本币升值 的过程中，虽然国内不同的经济部门、不同的经济个体会出现苦乐不均的现象，例如，持有外币资产的部门和个体会受到损失，而持有本币资产的部门和个体会受 益，不过从总体而言，国内经济当事人的净资产以外币衡量肯定是增加的。国民净财富的增加必然将推动房地产市场和包括股市在内的整个金融服务业的投资及价格 上升。

    与财富效应相比，流动性效应就简单了许多。在本币升值的过程中，境外的资金会持续向境内转移。同时，由于产业结构的调整，以及境内优质企业对银行信贷的依 赖程度下降，银行业也会面临资金运用的压力。在资产价格上涨的过程中，所有这些"过剩" 的流动性将被倾泻到房地产市场和股市中。于是，在财富效应和流动性效应的推动下，股市以及房地产市场的价格都将飙涨。然而，一旦本币升值的速度减缓甚至逆 转，资产价格上涨的动力也就消失了。在日本的那次牛市中，日元对美元汇率由1985年1月的 255∶1升值到1989年初的125∶1。此后，随着日元升值的步伐停滞，事隔不到一年，日本股市和房地产市场便发生了崩盘。

    资本大众化型牛市

    1980～1999年的美国长期牛市属于资本大众化型牛市。资本大众化是指资本（固定资产、知识产权、土地等）的所有权为大众所拥有，大多数居民既是劳动 者，同时也是股东。在美国的资本大众化进程中，越来越多的由少数居民持有的"私公司"变成了由大众持股的"公众公司"，这反映了资本大众化的进程；同时， 资本大众化的进程主要是由非银行金融机构的发展，尤其是上个世纪80年代私人养老金体制的改革所推动的；银行存款占比的下降则是资本大众化的必然结果，这 引发了迫使美国银行业改革的"脱媒"风潮。

    为什么资本大众化能够推动形成长达20年的美国牛市？一个直接的反应是，买股票的人多了、钱多了，股价当然涨。问题显然没有这样简单。长期牛市的形成在于资本大众化对公司和宏观经济基本面产生了两种积极效应：

    第一，财富的再分配效应。随着越来越多的私人企业变身为公众公司，越来越多的居民直接或通过养老金、共同基金间接地持有公司股份，原先资本所有者和劳动者 对立的两极**结构演变为中产阶级崛起、富人和穷人相对减少的"菱形"结构，这极大地改善了收入分配结构，刺激了**消费乃至宏观经济基本面的调整。在资 本大众化的过程中，美国居民的储蓄率由1980年的10%持续下降，至1999年只有2%左右。而美国居民之所以"敢"消费，一个重要因素就在于其持有的 净金融资产每年都增值20%左右。换言之，资产的增值替代了原先的储蓄。

    第二，财富的创造效应。在资本大众化进程中，股东至上的文化深入人心，金融、经济的自由化取代了对金融、经济的过度管制，人们的创业精神得到极大提升。事 实上，也正是在上个世纪80年代，当日本正陶醉于"日本第一"的神话中时，美国的资本市场孕育出了今天的微软。另一方面，金融、经济的自由化还极大地减少 了**经济运行中的摩擦成本。金融自由化打破了银行业的垄断，降低了企业的融资成本，提高了整个金融体系配置资源的效率。

    现状反思：中国牛市的基础是什么？

    中国的这轮牛市自2006年初的1000点附近开始，到2007年10月最高达到了 6000余点，涨了5倍。即使按现在的4000余点来算，也涨了3倍。对于这轮牛市，笔者认为，它是资本大众化、币值重估和投机等三种类型牛市的叠加。

    资本大众化型的中国牛市

    这轮牛市的第一动力来自于股权分置改革后的资本大众化进程。股权分置改革使得资本大众化成为可能。在股权分置改革前，由于大多数的股份不能上市流通，那时 的上市公司事实上都不是真正意义上的公众公司。并且，在那时，无论是流通股股东还是非流通股股东，都不是完整的资本所有者。股权分置改革还原了股东作为资 本所有者的本来面目，并使得上市公司成为真正的或至少在理论上可以由大众所拥有的公众公司。

    在开启了资本大众化进程的同时，股权分置改革产生了显著的财富再分配效应和财富创造效应，并引发了类似于美国上个世纪80年代的居民资产组合调整过程。一 方面，在改革的过程中，非流通股股东获得了应有的补偿，其持有的股份数大幅度上升；另一方面，由于大、小股东的利益趋于一致，大股东纷纷将生产性资产装入 上市公司，显著提升了公司的基础价值。由此，自2006年1月以来，居民储蓄存款的增长速度由20%左右持续下降至目前的6%左右，其间甚至出现了储蓄存 款月环比净额的下降。同时，"股民"和"基民"人数大增，业已达到了1.2亿户。

    币值重估型的中国牛市

    这轮牛市的第二个动力来自于人民币的升值。2005年7月份的人民币汇率形成机制改革与相隔半年后的牛市的出现并非巧合。在升值产生的财富效应方面，以房 地产市场为例，房地产销售面积自2005年7月份开始就大幅度超过了当时的竣工面积，这导致2005年全国的销售面积与竣工面积之比达到了114%，而在 2004年尚不足90%。至2007年，全国住房销售面积与竣工面积之比更是激增至190%（2007年10月份数据）。在流动性效应方面，2005年的 经常项目顺差比2004年翻了一番还多，这其中有正常原因（如出口企业生产率提高、"J"曲线效应、人民币对欧元贬值等），但一年时间里发生翻番的变化无 论如何都难以用正常因素予以全部解释。换言之，那些贸易顺差中多少掺杂着赌人民币升值的游资。

    由此观之，人民币的升值对股市产生的刺激效应实际与当年日本的牛市并无二致：一方面，人民币升值产生了显著的财富效应，随着越来越多的资金流向房地产和以 银行为主的金融服务业，房地产板块和银行板块成为直接推动A股指数上升的两大主力军；另一方面，随着真、假贸易顺差的飙升，人民币升值导致流动性显著增 加，甚至出现了所谓的"流动性过剩"现象，而增加的流动性多为活跃的游资，必然会游到房地产市场和股票市场中。

    投机型的中国牛市

    这轮牛市的第三个动力就是投机了。许多股票的市盈率已经高得离谱，被爆炒的案例也很多。例如，某公司曾经发布消息说，非洲安哥拉打算大规模兴建住房以解决 民生问题，因而与该公司签署了购买建材的"大单"，随后该公司股价连续数十个涨停板。再例如，某个卖烤鸭的公司股价一路飙升，以至于一股的价格相当于一只 烤鸭的价格。泡沫对人的刺激是强烈的，尤其是当你看到身边某个人突然成为百万富翁、千万富翁的时候，智商再高的人也会变成疯子。这种让高智商变傻的现象在 18世纪英国南海泡沫中就得到了验证。当时，著名的物理学家牛顿也**不了诱惑，作为股民亲历了那次泡沫，最后损失惨重。事后，他承认："我可以计算天体 的运动，却无法计算人类的疯狂。"

    牛市是否终结

    就推动本轮牛市的三大基本因素看，对于牛市是否终结，一个直接的回答是，如果依靠投机，那不仅不可持久，而且，在投机推动的牛市环境下，必然是少数人挣了 多数人的钱，因而会更快地消耗掉牛市延续的动力。所以，问题的焦点就在于：其一，人民币升值的过程能持续多久？其二，资本大众化的进程能够顺利进展下去 吗？

    人民币升值能持续多久？

    人民币长期升值的态势是不会改变的，因为决定一国币值的基础是经济、**和军事实力。对于中国的崛起，估计没有人会怀疑。因此一致的看法是，由于中国高速 的经济增长，人民币必然会长期升值。尽管人民币长期存在升值趋势，但是，短期内是否具有持续升值的能力，实在值得商榷。一个显著的事实是，虽然人民币自 2005年7月以来已经对美元升值了，不过，由于人民币对美元升值的速度赶不上美元对欧元贬值的速度，近两年来人民币已经对欧元贬值了9%左右。这种对美 元升值和对欧元贬值的格局使得中国出口导向型的经济没有受到严重影响，因为只是贸易顺差的区域格局发生了变化，贸易顺差总体的增速并没有改变。据海关统计 的区域贸易顺差数据，中国对欧洲贸易顺差的增速在近些年明显快于对北美洲的增速，这使得欧洲在中国对外贸易格局中的地位显著上升。

    试想，如果未来美元扭转了近六年来对欧元贬值的态势，人民币在短期内还有能力跟随美元一起对欧元以及其他货币升值吗？既然近些年中国贸易顺差的高速增长主 要来自于欧洲地区的贡献，一旦人民币跟随美元一起对欧元大幅度升值，将直接影响到中国的外需。那么，美元何时会升值？首先需要注意的是，美元的长期贬值肯 定不符合美国人的利益，这里除了因为美国需要维持美元霸权的地位之外，一个关键原因就在于美国居民的消费依赖于净金融资产的增值，美元的贬值将威胁到美国 的资本市场乃至美国以消费为主导的宏观经济格局。当前影响美元走势的主要是次贷危机，从2008 年第四季度开始，进入利率重置期的次贷将会大幅度下降，次贷危机将会逐步明朗化，加之那时美国的大选也将落下帷幕，美元可能会迅速走强。所以，如果中国出 口主导的经济发展格局在短期内不能迅速调整为以内需（投资和消费）为主导，则自2005 年7月以来的人民币升值进程可能将在未来一年左右时间告一段落。

    资本大众化进程能顺利进行下去吗？

    决定牛市能否持续的最关键因素在于资本大众化进程，因为资本大众化对股市的正面效应要强于本币贬值对股市的负面效应。笔者对中国资本大众化进程能够顺利进行下去是充满信心的。

    首先，政策层已经指明了这个方向。在党的十七大报告中除了强调"要多渠道发展直接融资"之外，进一步提出"要创造条件让更多的居民拥有财产性收入"。这标 志着有中国特色**主义理论的一次飞跃。换言之，在达到消灭财产所有权、实现人类大同的终极目标前，或许人人成为资本所有者这个阶段是难以轻易绕开的。

    其次，资本大众化进程在很大程度上决定了中国收入分配结构能否得以改善，构建和谐**的目标能否实现。近些年中国的收入分配结构日趋不合理，其中主要原因 就在于大多数居民不是资本的所有者，这不仅使得居民部门内部出现收入分配的两极化，也导致国内经济部门间的收入分配不合理，即居民部门的收入占整个国民可 支配收入的比重持续下降。居民部门收入相对下降同居民财产性收入没有增长密切相关，后者又起因于居民以银行存款为主的资产结构。居民的存款通过银行贷款表 现为对企业的债权，这样，整个居民部门最终是以债权人身份而非资本所有者的身份出现的。我们知道，由于承担的风险和责任不同，债权人的收益肯定要低于资本 所有者的收益。从整个经济层面看，其结果必然是，作为最终债权人的居民部门，其财产收入的增长将低于经济增长率。加上具有垄断地位的中国银行业享受着全世 界最高的存贷息差，这就进一步减少了存款居民的收益。

    最后，资本大众化进程决定了中国经济发展模式是否能够由低技术、出口导向型转变为依靠自主创新和依靠内需的格局。在一个资本为少数个体、少数部门拥有的 **里，创新的动力肯定是不足的。并且，对资本的垄断必然会造成对市场的垄断，从而进一步扼杀了整个**创新的能力。同样，在资本不能为大众所持有时，收 入分配结构的不合理也必将对消费能力产生严重的抑制。要提高自主创新能力、发展内需主导型经济，就必须让大众拥有资本，都去关心资本的增值。

    简短的结论

    维持长期牛市本身并不是目的，而是手段，目的在于通过长期持续的牛市来改变金融体系、经济体系运行的机制和结构。股权分置改革为此提供了巨大的机会，30 年改革开放积累的财富和上个世纪60年代、80年代婴儿潮形成的有利的人口结构为此奠定了基础。但是，诸如日本这些国家的历史经验告诉我们，机遇不会一直 等在那里，失去了就失去了。如何既不让泡沫过分膨胀，又不至于因挤泡沫而伤了市场的元气，将是调控者始终面临的考验。（殷剑峰 作者单位：中国**科学院金融研究所）
分享牛市盛宴 回顾十年股市春节后行情
2008-02-06 14:47   胡希 胡凌 李文艺   成都晚报

　　十年股海沉浮，弹指一挥间，浪沙淘尽英雄。新年来临之际，本报证券工作室特别推出“回顾十年股市春节后行情”，意在让大批新股民温故而知新，辨清牛熊 更替的节奏，看清2008年的方向。并再次邀请趋势大师刘默预判此次春节后股市行情将如何演绎。他的观点是：“分享牛市盛宴，大三浪已经开始”。

　　1998年 借壳上市 营造局部牛市

　　情景再现：1998年春节后，2月9日沪综指开于1258点，跳空30多点，当日追高者稀少，股指无功而返，当月收盘于1206.53点，月跌幅1.34%；但之后4、5月引发一轮局部牛市，尤其体现在资产重组板块。

　　股事记录：自1997年以来，在我国证券市场已有几十家企业借壳上市。由于上市公司可以轻松地筹集到大笔资金，令非上市公司望尘莫及，故而许多经营业 绩好、实力强的非上市公司，通过股权收购获取对上市公司的控股，实现借壳上市。而1997年下半年以来，一些高科技企业的借壳上市更是成为股票二级市场上 惹人注目的亮点。

　　根据证券市场买“壳”上市的历史记录显示：1994年有2家，1995年有1家，1996年有9家，1997年有33家，而到1998年9月底为止已 有44家。在整体上是熊市的环境中，出现了一批牛股，比如**圣地流通盘2400万股，每股收益0.086元，从1997年9月至1998年最高涨幅达 358.4%；五一文每股收益0.135元，最高涨幅达326%。

　　1997年的金融风暴，中国并未受到很严重的冲击，1998年股市是一个调整年。

　　当年还有以下的事情值得一提：比如3月23日金泰、开元、兴华、裕阳、安信等五大证券投资基金和南化转债、丝绸转债两个可转换债券相继登场。专家理财 是证券市场金融衍生工具扩大的一种标志。4月22日，深沪两市实行“特别处理”制度。4月28日辽物资A成为第一家ST公司。6月12日国家宣布降低证券 交易印花税，从单边交易千分之五降低到千分之四。1998年央行先后在3月25日，7月1日，12月7日连续三次降息。

　　1999年 引发5•19井喷 拉开大牛序幕

　　情景再现：1999年春节前持续阴跌使得投资者信心不足，所以节后曾探底1084点，但随后就产生一轮小反弹，同年5月份沪深股市爆发了波澜壮阔的 5•19井喷行情。一开盘网络股启动，领头的是东方明珠(600832))、广电股份、中信国安(000839)等。沪市上涨51点，深市上涨129点。 行情前后持续了32个交易日，上证指数由1057.48点涨至1739.2点，涨幅达到63.57%。

　　当时行情的起因主要源于政策面支持。

　　股事纪录：1999年全球股市热浪澎湃，主要股市大多数创出历史新高，证券界称为“好年景”。中国股市1999年6月底创出历史新高，上海综合指数最 高见1756点，比1998年底的收市指数1146点，大升610点，升幅为53%，但是因为新股上市步伐加大加快、上市公司增发新股及配股、数量较庞大 的国有股开始配售流通、职工股的上市流通为数不少，股市扩容压力愈来愈大，加上中国ZJh要求上市公司1999年度要做好四项拨备，结果数百家的上市公司 市值普遍下降，引发1999年7月以来，沪深股市持续下跌，令股市全年的升幅大为减少。

　　上海综合指数1999年底的收市指数比1998年底的收市指数只上升19%。代表上海一线绩优股的上证30指数1999年只升8.33%。深综指6月 底的最高点是528.80点。比1998年的收市指数343.80点，大升53.8%，但是1999年末的收市指数为402点，全年只上升16.95%。 深成指全年升幅亦只有14.25%。

　　至于上海深圳B股指数1999年的全年升幅各有32%及58%，升幅大的原因是1998年两市B股指数持续下跌及创历史新低，1999年则跟随全球股市及经济复苏，出现强力反弹。

　　1999年底中国公布修改公司法，准备开辟与美国自动报价股市(NASDAQ)相似的科技板市场，政府将继续增加优惠政策，扶持高科技的发展，完全配合中国科技兴国的国策。

　　1999年一批批困难企业开始纷纷上市“脱困”，弄虚作假的企业越来越多，后来暴露出来的很多违规造假的企业都是那时上市的。

　　同年6月1日国务院宣布降低B股印花税。6月10日，央行宣布第7次降息。6月12日，棱光股份成为第一家遭交易所公开谴责的公司。6月14日 ZJh官员发表讲话指出股市上升是恢复性的。6月15日《人民日报》再次发表特约评论员文章，重复股市是恢复性上涨。1999年6月25日 两市成交量达830亿元，创历史纪录。管理层允许三类企业获准入市，当天大盘跳空高开，上证指数当日大涨103.52点，涨幅6.59%。中国股市进入了 空前的大牛市和功利性透支。网络泡沫的诞生和国企改革进入攻坚阶段，需要大量的资金。7月1日《证券法》正式实施。7月9日农商社、双鹿、苏三山、渝钛白 等成为第一批PT公司。

　　2000年 红**人节 科技股升天

　　情景再现：2000年1月份开局很好，股指快速扬升，不到半个月，就从1999年底的1366.58点上涨到2000年1月11日的1547.7点， 涨幅超过13%。然而，进入1月下旬之后，股指却经历了4天的连续下跌，股指跌到1400点一带才获得支撑，缓慢上行。从1月26日到28日，在龙年春节 前的最后三个交易日，沪指连续走红，重返1500点之上，并在日线上形成了“红三兵”的极佳格局。

　　2000年2月14日，节后的第一个交易日，ZJh宣布，50%新股向二级市场配售政策。同时，春节放假期间，美国纳斯达克股市疯狂上扬，受此双重利 好影响，在网络科技股的带领下，当日沪指大幅高开57个点，从节前的1534.99点上涨到1673.94点，涨幅达9.05%，涨停的股票当日比比皆 是，成交量也放大近5成。由于当日为西方节日“情人节”，那一日被不少开心的股民称为“红**人节”。在接下来的三个交易日中，沪指很快创出 1770.88点的新高。一轮气势磅礴的牛市行情在网络科技股的引领下迸发。

　　股事记录：此后被记录在中国证券发展史中的中科创业(现名*ST康达，股票代码000048)在当时，无疑是最出风头的个股。

　　中科创业原名康达尔，是一家从事饲料、养鸡业的上市公司，1999年5月，海南燕园投资等新股东进驻该公司，1999年12月公司改名为中科创业，公 司管理层当时表示，改名主要体现了公司股东的变更，并将公司被打造成涉足医疗设备、电子商务、生物制药等高科技行业的“朝阳”公司。2000年2月14 日，该股一复牌，就快速涨停。就在这节后的一周，该股几乎是天天涨停，节后短短6个交易日内，该股从节前的49.86元上涨到最高84元，累计最高涨幅接 近70%，创下了中国证券市场的一个神话。

　　亿安科技(现名*ST宝投，股票代码000008)虽然没有连续涨停，但也在2000年春节第二个交易日创下了证券市场上首个百元股纪录。2000年 2月17日，该股冲至126.31元，这个股价纪录，直到2007年6月，才由中国船舶(600150)打破。这一时期诞生的另一支百元股是清华紫光(现 名紫光股份(000938)，股票代码000938)。ST海虹(现名海虹控股(000503)，股票代码000503)囿于ST身份，每天最多只能涨 5%，风头被抢了不少。不过，该股从1月17日开始，连续拉17个涨停板的架势，奠定了其在网络科技股中的老大地位，至今还有不少游资喜欢通过拉升海虹控 股来吸引科技股人气。受此影响，国内只要与科技、特别是网络科技沾边的个股，均是鸡犬升天，得道成仙，如上海梅林(600073)、青鸟天桥(现名ST天 桥(600657)股票代码6000557)等。

　　2001年 节前“赌场论”埋下暴跌火种

　　情景再现：2001年股市开局并不好，从2000年12月25日开始，曾大出风头的中科创业因资金链断裂，庄家不得不使出最无奈也最绝望的一招——跌 停出局。就这样，从2000年12月25日跌到2001年1月9日，连续9个跌停板，股价从33.59元跌到13.01元，中科创业才暂时止住跌势。1月 10日，ZJh宣布查处中科创业违规操纵案，几天后，经济学家吴敬琏发表对股市的看法，认为中国股市连一个规范的赌场都不如；中国股市市盈率太高，此看法 一出，第二天股市暴跌，沪指一日之间跌去3.44%，为2000年牛市行情发展以来屈指可数的几大跌幅之一。

　　股事记录：由于当时是监管年，因此不少人将吴敬琏的表态认为是管理层的态度，受此影响，沪指爆发了一轮大震荡。2001年春节后第一个交易日2月5 日，沪指大幅下挫，节后两个交易日，沪指就从节前最后一个交易日的2065.6点最低下探到1956.17点，跌破2000点大关，最深跌幅超过5%。节 后连跌四日，沪指才勉强稳住局势。

　　随着股指的下跌，另一批经济学家坐不住了，厉以宁、董辅任、萧灼基、吴晓求、韩志国5位经济学家在2月11日联合举行恳谈会，他们表示要应像对待新生婴儿那样看待和爱护我国的证券市场，与吴敬琏的“赌场论”针锋相对。

　　2月19日上午，B股突然暴涨，当天晚上，ZJh宣布B股对内地个人投资者开放。B股的对内开放引发了开户狂潮和井喷行情，对管理层金融创新的预期间接带动了A股市场。

　　从2月23日起，沪指重新上扬，并在其后创出了2245.43点的历史高点，也成为后来几年股指的巅峰，这就是当时牛市行情的最后一波升浪。

　　2001年春节后股指下跌的重要力量就是2000年春节后暴涨的网络科技股。在这样一种背景下，网络科技股昔日的“天之骄子”光环褪色，加之中科创业 和亿安科技庄家事发，不少投资者对网络科技股心存疑虑，快速抛出，因此不少个股以持续下跌来迎接节后的行情。不过，这一时期最受注意的是PT郑百文(现名 三联商社(600898)，股票代码600898)。该股在2001年开始后曾连续8个涨停，然而由于先天不足，2001年春节后的震荡中，该股抗跌能力 太弱，连续8个跌停。当然，随着当时沪指调整的结束，节后数个交易日中下跌的大多数股票不但反弹回原来的价位，还在当年上半年创出了历史性高价。

　　2002年 短暂震荡后 出现V形反转

　　情景再现：2002年春节后的行情是最为振奋人心的，2月25日当天，沪指上涨1.57%，深指上涨1.4%，这仅仅是一个好的预兆。2月26日大盘 开始进行连续4个交易日的短暂整理，3月4日，一轮急涨行情启动，直到3月11日，深指累计上涨了13%，沪指累计上涨10.7%。值得一提的是，图形上 显示，经过节后的修补，2002年春节前后走出了一个典型的“V”形反转走势。

　　股事记录：从时间上看，不少年长的投资者都还记得2002年正值中国股票市场第4轮牛熊交替行情出现不久的时期，2001年市场进入了漫长的4年熊市 中，2002年则处于熊市早期。但2002年春节之后的行情爆发出一轮急涨，市场人士分析认为，主要因为当年2月26日《深圳证券交易所大宗交易实施细 则》发布实施，加强了市场的规范性，同时也加强了投资者对整个市场利好的预期。不过，从走势上看，正是一轮突如其来的急涨，没过多久，大盘又开始一波三折 地下跌。2002年春节之前大盘所形成的强势整理给予节后市场一个很好的发挥理由，不少超跌股开始反弹。分析人士认为，除了政策面利好刺激了投资者的做多 热情，技术上的反弹需求也是重要原因。

　　与前五年相比，从2003年到2007年，A股市场的行情充满了变数，市场环境比之前更加复杂，走势可谓是跌宕起伏。先是经历了从熊转牛的过程，之后又遭遇长牛中的熊市。而在这场熊转牛的征程中，百味陈杂，参与其中的投资者也历经大喜大悲。

2003年 横向整理 蓄势待发

　　情景再现：2003年正处于4年大熊市的中期，2月10日是春节后的第一个交易日，当日大盘下挫1.31%，并在图形上收出了一根长阴线。而节前的最 后一个交易日也是以一根带上影线的阴线收场，所以，节后走势多少有点承前启后的意味。随后，市场经过了长达一个多月的横向盘整，之后再经历一轮调整后，迎 来了4月份的一次暴涨行情。从某种意义上讲，2003年的节后行情具有蓄势的作用。

　　股事记录：2003年春节前的市场氛围一度活跃，曾出现“红三兵”形态，但大盘在节前最后一个交易日却出现震荡，并在1499点收阴。

　　春节后第一个交易日，市场延续了节前的跌势，并且做空氛围短暂扩散，大盘剧烈震荡之后在1477点收出了中阴线。随后，市场逐步回稳，2月底攀上了 1510点，此后的3月初再度经过回落整理，大盘构筑了坚实底部，并展开强势上攻，演绎出当年内的主升浪。由于短期走势过激，4月中旬创下年内高点 1649点之后，上涨行情便草草收官。此后，便是持续的震荡下跌。

　　不过，从当时的短期走势图来看，2003年春节后的一轮盘整更像是在为后市的拉升做铺垫，只不过在大环境不景气、市场人气不配合等诸多因素影响下，这种蓄势后的大涨突然夭折。

　　从时间上判断，2003年正处于4年熊市的中期，节前行情也曾出现连续大跌，然后反转拉升，多空争夺较为激烈，也是市场产生分歧的时候。不过，节后多 空双方在1500点附近达成一致，反复横向整理，按照当时走势，许多机构投资者认为这样的整理会引起一场大幅拉升，熊市也许就此结束。可惜的是， 3月初股指再度走低探寻底部，然后才走入一轮暴涨行情，而短暂的红火并没有如人们预期的那样结束熊市，相反，更为恼火的是，从此以后，大盘进入跌跌不休的 状态，“大熊”再次袭来。

　　2004年 上蹿下跳 震荡剧烈

　　情景再现：2004年春节后的行情可以用“上蹿下跳无定性”来形容，市场节节上扬，股指连创新高，投资者信心膨胀。1月29日是2004年春节后的第 一个交易日，当天上证指数以1605.25点开盘，冲高回落，收于1628.84点，上涨1.78%，为处于积弱之中的市场带来了生气。2月2日，在政策 面利好刺激下，股市应声大涨2.08%。之后股指一路上扬，市场进入了2个月的升势，并在4月7日到达阶段高点1783.01点。然而，上涨终是短暂的， 此后股指狂跌，市场重回熊途。

　　股事记录：2月1日，国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳步发展的若干意见》，这是自1992年以来国务院第一次对资本市场发表意见。该意见不 仅对解决资本市场发展中的痼疾指明了方向，如市场体系、市场产品结构、上市公司质量、监管体制，更明确提出要遵循公开、公平、公正的原则和法制、监管、自 律、规范的方针，依法治市保护投资者合法权益。

　　受此影响，2月2日股市应声大涨2.08%。2月5日，国资委主任李荣融表示，国有股流通办法会适时出台，由于股权分置已被当时的众多投资者及专家和 机构所诟病，这一表态也给市场带来了信心。许多在熊市中备受煎熬的投资者都认为政策好了，股市马上也将转牛，纷纷加大仓位至满仓。随后近2个月的市场走势 确实给了众多看好当年股市的投资者以莫大的希望，股指一路上扬，并于4月7日到达阶段高点1783.01点，创下了2001年9月27日以来的新高。

　　2004年春节后的上涨注定是缺乏基本面支撑的。随着中小板首只股票江苏琼花(002002)爆出委托理财违规，德隆系资金断裂，南方证券巨亏等一系 列利空消息的出现，以及多起严重违规事件如银广厦、中科创业等公司的内幕暴露，高价绩优股的轰然倒塌等事件，投资者的信心受到了沉重打击。此外，虽然 2004年出台的政策不少，但给投资者的感觉仍然是“只闻楼梯响，不见人下来”，缺乏实际操作。

　　在各种因素的共同作用下，市场出现巨大震荡，投资者对股市的信心逐渐动摇，并对上市公司业绩的真实性产生了普遍怀疑，股指在4月7日创出阶段性新高后 节节败退。6月25日，上证指数跌至1380.20点，短期跌势十分惨重，投资者也在大跌中被完全打懵了头。此次大跌完全吞噬了市场自2003年11月以 来的上涨成果，并彻底打击了投资者的做多热情，市场重回漫漫熊途。

　　2005年 雄鸡报晓 牛市启动

　　情景再现：2005年是市场由绝望的漫漫熊市转向波澜壮阔的新一轮牛市的过渡年。这年春节之后，大盘绝地反击，上证指数一度重返1300点之上。投资 者心态也走向两大极端：一是极度绝望，割肉斩仓者不计其数，这种投资者占了当时的多数；二是满怀抢筹之心、通过各种渠道借款入市者出现。

　　股事记录：2月16日是2005年春节后的第一个交易日，在管理层允许保险资金独立入市操作、年前印花税由0.2%下调到0.1%、恢复新股发行等诸 多利好消息的刺激下，当天，上证指数以1276.02点高开，冲高回落，最终收于1278.88点，上涨0.78%，不平凡的2005年出现开门红。这一 年是农历鸡年，节后的火热行情可谓是“雄鸡报晓天下白”。

　　之后，市场一直在处于超跌反弹的乐观气氛中，股指也迈出了上涨的碎步，在进二退一中微幅上扬，3月9日，上证指数到达当年的高点1326.08点。

　　随后，空方展开了疯狂的攻势，在空方回光返照般的短期凶悍势头下，多方选择了退避三舍。股指急速下调，6月6日，上证指数最低下探998点，昭示着新一轮大牛市即将开始。从技术上看，2005年下半年指数的震荡已基本上扭转了过去的下跌趋势，完成了市场内筹码的转换。

　　在宏观经济向好，上市公司业绩持续增长，存款利率低，A股市盈率降至15倍左右，投资者心态出现严重分化的背景下，疯狂的下跌显然是难以为继的。随着 全流通的良性开展，以及管理层设定禁售期以缓解过量供应引起的恐慌问题等政策的实施，市场在摸索之中终于寻找到了4年熊市的低点，探底之路的成功完成预示 着新一轮大牛市的序幕即将拉开。

　　2006年 承前启后 股改成功

　　情景再现：2006年2月6日，春节后第一个交易日，上证指数以1263点开盘，报收于1287.63，涨幅为2.35%，收出了长阳。

　　2006年是一整年阳光灿烂的日子，面对资金账户上的长阳，投资者们互相感慨“对牛市缺乏足够的想象力”。2006年是“黄金十年”的“元年”，是我 国证券市场具有划时代意义的转折之年，是承前启后的一年。这一年内不光A股市场告别了长达5年的熊市，阻碍证券市场发展的根本性问题——股权分置也得到有 效解决，我国证券市场未来的发展道路由此变得光明，一个崭新的大国资本市场逐步繁荣壮大。

　　股事记录：2006年4月14日，QDII正式开闸，央行进行社保基金海外选秀的10家投资管理机构中，全球顶尖养老基金管理机构几乎全部被收入其 中。5月25日，暂停一年多的IPO重新启动，截至12月25日，沪深两市已有1269家公司完成股改或进入股改程序，股改公司家数比例达94.49%， 市值比例达96.79%，这说明股权分置改革基本结束，中国证券市场从此突破了基础性障碍，正式开启了全流通时代。

　　10月27日，全球历史上最大规模的IPO公司，也是中国内地第一家采取AH模式的公司——中国工商银行(601398)成功在沪、港两地上市。随 后，在这只超级大盘股的带领下，中国股市指数一路攀升，不仅很快收复了2001年以来的失地，而且连续刷新了历史纪录。对中国证券市场而言，这是具有标志 性意义的一天。

　　12月14日13时40分，上证综指瞬间冲上2245.55点，刷新了中国股市创立16年来的最高点。随后上证综指在小幅震荡回落后再次上攻，终盘收 于2249.11点。12月30日，上证指数报收于2675点，全年大涨逾1500点，最后一周更是拉出五连阳，大涨325点，留给2006年一个完美的 收官行情。

　　2007年 突破3000点 遭遇“2•27”

　　情景再现：2007年2月26日，春节后的第一个交易日，上证指数站在了3000点之上，涨幅1.4%，并创下了历史最高点3041.34点。但第二日便出现接近9个点的大跌，震动了全球股市，这一次大跌被称为“2•27小股灾”。

　　股事记录：2007年春节前央行再次上调存款准备金，引起多方人士对于春节以后股市的种种猜测。不过春节后的第一个交易日，2月26日，如多数人所预 计的那样，上调存款准备金对市场的影响有限，上证指数仍然站在了3000点上方。而随后第二天便发生了震动全球股市的“2•27小股灾”。

　　虽然在2007春节前的两个月中，随着整理周期的拉长，市场心态开始变得很不稳定，同时有关流动性收紧等消息面上的影响也对市场形成困扰，尤其是这一轮行情中表现较好的地产股和金融股也逐渐加入做空行列，使得市场做空力量迅速增强。

　　人们开始议论纷纷，是泡沫在聚集，还是繁荣正在显现？唱多者说经过一年多的股权分置改革，市场出现持续上涨很大程度上是因为长时间的低迷，恢复人气说明百姓对未来中国经济有信心。唱衰者的结论则截然相反，在上证指数到达3000点附近时，泡沫论的说法首次出现。

　　不过，随后的一个月，赚钱效应越来越大，新股民不顾一切冲进了股市，在证券交易大厅，人们甚至为了开户排起长队。随着新开户的剧增，4元股、5元股全 面被消灭，股指接连创出新高，成交量也屡创新高，期间虽然央行再度加息，但仍不能阻止股指前进的脚步。而这波节后行情一直延续了3个月，直到5月29日才 告结束。
黄金近十年走势回顾及未来展望
2007年08月13日 08:45　仟家信

　众所周知，当代黄金的首次大牛市是从1968年的35美元涨到了1980年的850美元，时间前后长达12年。其导火索就是“黄金总汇”的解体，所谓“黄金总汇”就是常常在许多金融书籍上提到的“布雷顿森林体系”。

　　应该感到幸运的是，我们正在经历着黄金的第二次牛市行情。但是回顾从1997年以来的十年金价走势来看，不可否认的一点就是在2001年之前黄金依旧处于漫漫熊途之中，下面是一些当时关于金市的评论：

　　1997年7月8日：西方各中央银行有秩序地消减黄金储备。资料显示，荷兰央行直接沽金，比利时铸造金币变相售金，瑞士央行计划分期出售约值五十亿美 元黄金，建立“大屠杀黄金”，以示该国二次大战期间大做纳粹生意的悔意。上周四，澳洲公布今年上半年陆续卖出约值十七亿美元的黄金，虽然售金量不大，却占 该国黄金储备的三分之二，说明不再把黄金视为主要货币和储备。澳洲居南非、美国之后，是世界第三大产金国。结果，盎司黄金美元价在370至400美元之间 徘徊约两年之久，上周四突然在纽约市场急挫，周五伦敦跌至324.75美元，为1985年以来的最低水平。

　　1998年3月24日：每盎司金价在1月9日跌至278.7美元的最低价，昨在294美元水平徘徊。黄金盛极而衰，现在其市价已低于平均生产成本每盎 司315美元，世界有一半金矿亏本，相继停工势所难免，这令过去二年出现新出土黄金供不应求，所提炼的黄金供应比需求少约一千吨，只是由于央行抛金及民间 藏金在金价前景看淡之下纷纷沽出，以致金价下挫之势未能扭转。

　　加拿大巴烈克金矿计划大规模铸造“创世纪金币”，计划用一千吨至二千五百吨黄金造此币。如果计划落实，将是耗金量最大的金币铸造，因为以往南非克鲁格 兰金币一共耗金一千四百吨，1986年日本裕仁金币用金量一百八十二吨，1991年明仁金币用金六十吨。对黄金市场而言，这是一大利好。去年各国央行售金 量是八百二十五吨，“创世纪金币”将可完全消化。

　　1999年7月6日：英伦银行周二以每盎司261.2美元售出二十五吨黄金，筹集得二亿九百八十万美元，这是英伦银行近二十年的首次拍卖，也是该行五 次拍卖的第一次。自英国公布计划在未来三至五年出售其七百十五吨黄金储备的四百十五吨以来，金价已跌逾一成。消息宣布后金价随即跌破 260美元水平，达256.4美元，创下20年新低。

　　黄金不会人间蒸发、磨损的“永恒价值”，为市场留下祸根。因为数千年来存世的黄金估计达十二万五千吨，其中约三分之一在各国央行的金库里，其余为私人藏金和首饰物。

　　一边是央行大肆抛售(瑞士央行也计划估售一千三百吨左右黄金)，另一方面金矿主开采数量有增无减。原因有二：第一是黄金单位生产成本下降， 1998年跌20%，每盎司平均美元生产成本只有206美元；第二是矿务公司已发展出“产铜为主产金为副”的生产模式，估计副产的黄金1995年占黄金总 产量的9%，2005年将增至17%。黄金随黄铜而来，意味矿场愈来愈不会把黄金产量与价格挂构。

　　有人已预估下世纪初金价见150美元，目前金价真的不知伊于胡底了。作为贷币商品甚至纯粹商品，黄金已失去“长期持有”的价值，这是投资者不得不承认和留意的。

　　1999年8月26日，每盎司金价跌至251.9美元，创下二十年来低位，接下去就是在底部横盘近两年。其后便逐步展开了新一轮的牛市行情。

　　自2001年4月至2005年8月底，美元开始了其大幅度贬值的历程，美元指数从120点之上一路下跌到80多点，这在很大程度上推动了黄金价格的强 劲上涨。截止到05年8月黄金累计上涨超过60%，由此黄金也结束了其牛市第一期的行情。总结后有以下特征：以慢牛形式展开、日内整体波动幅度较小。这时 先知先觉者(金市大户)暗渡陈仓纷纷选择介入，普通投资者(中小散户)则往往对黄金会否持续上行心存极度怀疑，最终市势就在一切懵懵懂懂之中“偷偷溜 走”。

　　简单回顾一下那段时间美元的处境：首先欧元诞生、亚元正准备推出，对美元形成巨大的挑战，客观上世界经济对美元的需求正趋萎缩。美国经济也出现了一些 不良迹象，其中“双赤字”尤其引人注目。1978年，美国经常项目赤字总额占其GDP的比例不足1%，而如今已接近6%。与28年前相比，美国家庭今天的 储蓄率要低得多，因此他们就要借更多的钱用于购买住房和消费。联邦政府所借外债也更多了，2005年美国政府预算赤字占GDP的比例已从1978年的 2.7%升至3.6%。好在到目前为止，还有些情况与那时不同，例如美国通胀水平相对而言比当时低得多，投资者对美国依然抱有信心，相信美联储会继续使其 保持这种状态。虽说美元的下跌和油价的攀升最近使通胀水平有了些许上升，但连续14次加息使大多数人相信这只是暂时现象，而美元也确实在2005年就走出 了触底反弹的态势。相比 1979年的9%而言，美国10年期国债收益率依然保持着4%这一将近40年来的最低水平。

　　一般情况下，美元指数黄金价格存在着负相关性，但也有不少例外的情况。只不过这种例外的情况只是短期的，不可能长期存在。这是因为黄金市场与外汇市场 是两个相互影响但又彼此独立的金融市场，除了受外部因素的影响外，还有各自内在的运行规律，美元指数的走势只是提供一个参照系。因此密切关注美元指数的走 势是必要的，但不能用美元指数的走势分析来代替国际黄金价格的走势分析。

　　从2005年9月开始，黄金已经进入了牛市第二期的阶段，标志是金价有效突破450美元/盎司，而到目前为止我们依旧是处在这个时期之内。该阶段有如 下特点：日内波动区间逐步加大，上涨速度开始加快，市势常常出现大起大落，但是整体向上趋势保持不变。相信经历过2005年4月28日到5月12日以及 2005年6月5日到6月14日行情的投资人，应该都是深有感受的。这时中小散户开始相信黄金会上涨，但是总是想等待比较低廉的位置买入，金市大户则往往 会利用市况较为不稳定来肆意洗盘，最终价格就在将信将疑之中又上了个台阶。当然，牛市第二期就目前情况来看，还没有最终完结，依个人愚见时间应该在 2008年北京奥远会之前。

　　再来展望一下未来黄金在牛市第三期可能呈现出景象：首先牛市第三期持续的时间会比较短，大约在半年到一年，甚至仅仅只是三个月；其次到那时市势通常会 有火箭发射式的“井喷效应”产生，可能短短几天金价就会上扬100美元；最后就是博弈双方心态，中小散户早已完全坚信黄金只升不跌的“真理”，不论三七二 十一统统揸仓入手，而金市大户则乘机在急速拉抬中“悄悄减磅”。最后根据“击鼓传花”原理，结果应该不言而喻了吧！

　　(以上有关资料引用自世界黄金协会以及《中国黄金报》)

回顾2004年-2007年:A股市场两年痛楚两年狂欢
来源：新京报  2007-11-06

　 2004年2月，国九条的发布，开启了中国资本市场的新生。其后，股改、券商治理、上市公司质量的改善、证券投资基金发展等，无一不是划时代的跨越发展。 
　　新京报发轫于2003年11月，其成立成长之日，恰逢此盛会。
　　中国资本市场的新生，可以说是从2004年开始的。2004年2月，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》发布，这就是随后市场和新闻界反复提到的"国九条"。从更长的时间回溯，这四年也许是中国证券市场发展的最重要时间。
　　危局中股改
　　"国九条"发布之后，市场并没有给出像样的回应。投资者像对待此前的诸多政策一般，在没有见到实效之前是不会有什么动作的。2004年9月9日，沪指 跌破1300点，创下1999年5月19日以来的新低，这一点被市场视为"铁底"，而意见发布之时，沪指尚接近1800点之多。
　　市场的下跌也直接影响到了基金等行业，直到2005年底，在2004年一路下跌的基金仍然不被投资者看好。2004年的利好除了"国九条"之外，还有QFII试点的进一步推进，2005年1月份开始，政府又开始下调证券交易印花税至千分之一。
　　现在看来，每一项政策在牛市中都能算得上一剂猛药，但在2004-2005年的市场，再猛的药也无济于事。终于，在2004年就开始酝酿的股权分置改革，在2005年的五一长假之后开始了第一批试点。
　　试点吸引了很多人的目光，第一批试点的四家企业中，第一家通过股改方案的三一重工在资本市场上继续受到关注。首批四家试点企业的股改，也吸引了无数媒体记者，但是最后成功通过的，只占到第一批试点的一半。新京报的记者分赴各地现场记录了第一批股改试点的投票情况。
　　但市场对此并不买账，就像一个小孩出生之初，人们并不知道他将来会有怎样的成就一样；投资者们对这项股权分置改革的意义还远没有后来这般清晰的认识。 6月上旬的某一天，沪指盘中跌破1000点，探低至998点。人们惊呼，千点论一语成谶，市场信心在那一段时间跌至冰点。
　　但当年6月19日，第二批股改名单突然发布，股改再度推进下去。当时证券记者做得最多的一件事情，就是满地找董秘，满地找反对方的意见。
　　对于小股民和证券记者来说，股权分置改革都给他们提供了一个极好的场合，小股民可以在分类表决中表达自己的权利，而媒体记者，则多了很多倾听不同意见的机会。
　　证券市场重生
　　股改进入2006年后，市场开始认识到股改对价的价值并开始追逐股改股票。2006年上半年的市场游戏就变成了股改股票一次又一次的停牌和一次又一次的涨停。有了市场的配合，股改的行进也变得顺利得多。
　　但2006年并非只有股改。在公司监管的层面，这一年解决的一个顽疾是上市公司清欠。2006年也被称为"清欠年"。
　　2006年2月27日，ZJh召开上市公司监管会议要求年内解决上市公司资金占用问题，同年10月在此发出通知，逾期未能清欠的公司责任人将吃官司。在重重手段的推进下，2006年底，380家上市公司完成清欠工作，22家部分完成，清欠任务完成了70%。
　　而市场的另一重大进步，则是再一次开发融资功能。也就是当时被俗称为"新老划断"的一步。
　　被视为重启再融资的是认股权证的发行，而新股IPO的再次开放，则要等到2006年下半年。中工国际这家原本名不见经传的小公司成为重启IPO的第一家。随后大盘股中行开始上市。
　　中工国际出现在第一家的位置上，令其保荐人也很惊奇。他在惊奇之余，还接受了一家记者的采访---这在IPO重开闸至今也许是绝无仅有的，后来的保荐人们就没有这么激动了，即使找到他们，也别想他们用真名告诉你什么。
　　但是，A股市场能不能承受大盘股的压力？几只大盘股上市的一举一动都被市场关注，机构路演也成为媒体打听消息的去处。但中行的成功上市证明A股市场已经足够容纳大盘股，最后工商银行、中国人寿也先后在上海交易所挂牌上市。
　　与此同时，股权分置改革也在此时进入了尾声。到2006年12月29日，沪深两地进入或完成股权分置改革的的有1269家公司，所占市值比例为97%。
　　黄金并疯狂的两年
　　"牛市！"2005年，市场尚因为信心不明而停留在1200点左右，但2006年的11月20日，沪指率先攻破2000点大关，随后2个月内，沪指迅速从2000点跃上2007年1月22日的2900点。
　　牛市不止牛的是股票。2006年的12月7日，嘉实策略增长基金在预售几天之后开卖，当日认购419亿元。随后的2007年1月9日，中国人寿在上海证券交易所上市，上市首日价格竟飙升超过1倍。
　　牛市的热情也容易让人自信心爆棚。2007年春节后的一天，2月27日，春节后的第二个交易日，沪深指数双双大幅下挫，创下近10年来的单日最大跌 幅，不巧的是，随后纽约股指也上演了一通大跳水，加上外电的一些推波助澜，国内媒体很自然联想到了中国股市下挫影响欧美股市一说。
　　实际上，或者更确切的原因应该是国际市场上借贷低息日元套利交易的平仓，使得大批聚集在国际金融市场上的头寸撤离所致。
　　如果在往后看，中国的股民对政策似乎也患有一种审美疲劳。2005年初印花税下调至千分之一，市场从未对此利好做出反应；2007年5月29日宣布调整印花税至千分之三，A股在很迅速的时间内下跌了900点，之后又迅速拉回到4000点之上。
　　但与2006年相比，2007年的市场在疯狂之中也显得更有节奏。这么说，是因为这一点至少有三次像样的调整，2月、"5•30"和10月。三次深度调整的时候，市场都显示出不同的特征，在一阵闹哄哄之后，牛市开始以新的疯狂面貌展示于人。 （新京报） 

     从恐跌到怕涨：股民心态四年剧变
　　从2004年到2007年，股指经历了翻天覆地的变化，从1000点附近上扬至如今的6000点。但有多少股民能够跑赢大盘，获取梦寐已久的收益？炒股的个中滋味，恐怕只有股民自己才能说得清楚。
　　2004年：股民在希望中绝望
　　2004年，股民在希望中度过，但又在绝望中结束一年的投资生活。
　　上证指数从2004年4月9日一根长阴滑落一路下行至1259点，9月14日的反弹行情也仅维持10天就夭折，至年终正好收于1259点附近，形成一根完整的长阴线。
　　2004年上市公司的财务造假案不断被揭出，从银广夏到蓝田，长虹岁末还惊现巨亏，资本大鳄德隆集团轰然倒塌，南方证券受到查处，这些丑闻引领着高价股跳水不断激情上演。
　　也就在这一年，一直热衷于炒股的郑先生和朋友都转做期货了，他说："在股市中看不到希望。"
　　**：如果你要上天堂，就来炒股吧！如果你要下地狱，也来炒股吧！
　　2005年：第一场雪下在股民心里
　　这一年曾被市场各方寄予厚望，但沪深股市当年的最后一个交易日以阴线报收，其中沪市收于1161.05点，当日下跌8.80点。沪指全年下跌105.44点，一年跌幅为8.33%。
　　在这一年，股市空账户数量高达近4500万，流失率达63.68%%；在这一年，大盘一度跌破千点，继续有气无力地行走在漫漫熊途上。
　　**：想赚点小钱都难以如愿，虽然目前局势已经是火中取栗，但仍然难以收手。
　　2006年：涨一点就跑
　　2006年，股市终于火起来了！股指从年初的1163点，单边上扬至年终的2675点，只要你敢买股票就能赚大钱。这种巨大的赚钱效应，使每一个股民的胆子越来越大，而市场也确实如此，每一次下跌都能轻松拉起。
　　冷清的营业部恢复了生机，热闹异常，交割机前人头攒动。大户室里又坐得满满当当，曾经亏得一塌糊涂的老股民也回到股市了。而营业部甚至牺牲了节假日的休息时间，马不停蹄地给股民开户。
　　然而，统计数据显示，上证指数跨越2200点后，只有70%左右的股民盈利或持平，还有30%亏损，能跑赢大盘或与大盘同步的股民只有10%左右。因 此，面对牛市行情，一种很奇特的心态在市场蔓延：怕涨。持续上涨让空仓者失去了建仓机会，持续大涨也让持股者害怕大幅回调。
　　**：老股民太谨慎，新股民太疯狂。
　　2007年："死了都不卖"
　　2007年注定是让股民最为疯狂的一年。
　　进入2007年以后，股市开始反复震荡，虽说股指从年初的2700点不断上涨到如今的6000点，但"赚了指数不赚钱"成为众多股民最郁闷的事情。
　　屈指算来，2007年股市先后进行了数次暴跌，2.27、5.30、6.28、10.25，每次暴跌都将股民的盈利洗劫一空。10月25日股市调整 时，入市刚半年的张先生告诉记者，"等反弹后，就再也不炒股了，自己准备去买基金"。而留在股市中的股民仍然怀着这样的心态---"死了都不卖，不给我翻 倍不痛快，散户只有这样才不被打败；死了都不卖，不涨到心慌不痛快"。
　　**：牛市就要捂股，死了都不卖!